報告要點

本報告梳理了俄羅斯發運至歐盟地區的情況，并對禁運后運力的分布進行梳理。我們認為如果俄羅斯原油可運往其他區域，航運油輪運價總體大概率有望上升，同時中小船型供給總體偏緊，蘇伊士型和阿芙拉型油輪運價上升幅度高于VLCC，儲油油輪有望再度增加，中小型原油油輪運費保持較高水平。若俄羅斯原油出口受到較大影響，則可能對油輪航運市場帶來一定壓力。

摘要

1.2022年前4個月俄羅斯原油海運出口仍保持較快增長，2021年俄羅斯海運出口至歐盟的原油占其發運量的70%以上，而歐盟原油的1/4來自俄羅斯。2月以來，俄羅斯發運至黑海、印度和遠東地區的阿芙拉型、蘇伊士型油輪運費最高增長超2倍。2021年俄羅斯原油出口至歐盟的運量在全球原油海運中份額約8.4%，運距低于全球平均水平。

2.從全球原油海運需求分析，禁運俄羅斯原油后歐盟的進口運距總體拉長，主要增加從區域內、美國、中東和非洲等地原油。俄羅斯改變主要貿易對象伙伴，出口運距變化不大，對于遠東和亞洲地區需求依賴度有望進一步攀升。遠東和印度等地從中東和美國等地進口原油相應減少，長航線運輸需求減少對VLCC船型運價帶來一定壓力�？傮w來看，我們認為全球原油海運平均運距仍將拉長，即貿易結構重塑有助于增加原油海運需求，尤其是阿芙拉型和蘇伊士型油輪需求。

3.從全球原油海運供給端來看，我們認為近2年油輪船隊規模增速仍將放緩（增速低于2%），考慮運輸制裁風險背景下船舶運輸周轉總體放緩，同時船舶用于儲油的浮艙需求繼續增加，VLCC受限于港口、運河等基礎設施限制，對中小型油輪的替代作用總體有限，原油油輪供給整體偏緊，油輪和港口成為全球原油貿易中的重要資源。

4.因此，我們認為如果貿易和航運的制裁對俄羅斯原油出口量不構成決定性影響的背景下，供給端相對偏緊，油輪運價有望持續保持高位，盡管可通過船舶加速航行釋放一定運力但運價仍將保持在較高水平，中小型油輪整體需求旺盛，運費水平高于VLCC。此外，對成品油輪運輸帶來一定利好。

若俄羅斯的原油出口受到較大影響，進口國忌憚相關制裁而實質性減少俄羅斯原油進口，則蘇伊士型、阿芙拉型等運力將投放到其他區域到歐洲的出口需求中，海運市場面臨全球出口原油下滑導致的運價下行。

風險提示：地緣政治沖突、油價大幅波動、極端天氣。

正文

近期歐盟主席馮·德萊恩表示，歐盟國家有可能在未來6個月內禁止進口俄羅斯原油，并在年底前禁止進口所有成品油，同時將對包括航運、管道等在內的運輸方式均進行禁止，這對全球原油商品市場帶來重大影響。這對于全球原油貿易及運輸將帶來重要影響。航運作為大宗商品供給和交付的重要一環，在新冠肺炎疫情以來對全球供應鏈的影響已經受到廣泛關注。2月以來，國際原油運輸市場運價已經實現了快速增長，后續歐盟對原油的禁運將進一步對貿易和航線的格局帶來較大變化。

本文將從需求端和供給端兩方面分析歐盟禁運俄羅斯原油后歐盟原油進口來源的變化和俄羅斯出口目的地的變化，并分析供給端將呈現的新特點，我們認為航運油輪運價總體大概率有望上升，同時中小船型供給總體偏緊，蘇伊士型和阿芙拉型油輪運價上升幅度高于VLCC，儲油油輪有望再度增加，中小型原油油輪運費保持較高水平，船舶成為新的貿易格局下原油供需的重要資源。

一、歐盟與俄羅斯之間的原油海運貿易

1.歐盟原油進口中俄羅斯占比約1/4

2021年歐盟地區原油海運進口合計達到4.72億噸，來源主要為俄羅斯及前蘇聯地區（25.6%）、地中海及北非地區（23.4%）、西北歐地區（21.1%）、北美地區（11.2%）及非洲其他地區（8.8），以上四個區域的出口份額合計達到90.1%。其余地區出口占比較小。從2022年的已知船期來看，各區域出口的市場份額保持相對穩定。由于煉廠對油品的需求不同，歐盟地區的原油進口均為較近的區域，對中東地區的依賴度較低，采用的船型較小，通常以蘇伊士型為最大尺度，因此歐盟的接卸港口尺寸也以蘇伊士型船為主。

2.俄羅斯發運至歐盟占其出口的約70%

2021年，俄羅斯海運原油發運量達到2.12億噸，最主要的原油貿易伙伴包括歐盟、中國、印度和美國等。其中發往歐洲地區的約1.52億噸，占比達到71.7%。2022年前4個月，俄羅斯對歐盟的原油海運出口保持較快增長，發運量達到5027.3萬噸，同比增長18.9%，體現了歐盟原油需求復蘇和在地緣政治沖突背景下原油貿易的發運加速。

歐盟禁運俄羅斯原油，船舶運力夠用嗎？

俄羅斯向歐盟地區出口的原油，除了向前蘇聯地區出口的單航次規模為5.4萬噸，其余發運的單位批次在7.6-13.3萬噸之間，最適合由蘇伊士型和阿芙拉型船舶運輸。

3.俄羅斯出口至歐盟的主要原油港口：黑海地區占比超50%

俄羅斯運往歐盟地區的原油以Ural、Arco、CPC Blend等品種為主，因此，從航次分布來看，俄羅斯主要出口的港口為黑海地區，占比超過50%。遠東、北極和波羅的海地區港口出口原油份額達到15.3%、12.8%和11.1%。其中Ust-Luga、Primorsk、Novorossiyk、Murmansk和Kozmino等港口為最主要發運港。

4.俄羅斯原油出口至歐盟的運量全球份額約8.4%，周轉量份額約5%

2021年，全球原油海運量約為18.28億噸，運輸周轉量達到9.20萬億噸海里，則平均運距為5029海里。俄羅斯出口至歐盟的原油運量占到全球原油海運量的8.4%，運力周轉量份額約5%左右，平均運距低于世界平均水平。

從運費方面來看，短期俄羅斯出口的原油運費沖高回落。2月末以來，俄羅斯出口至印度的原油運費最高攀升了2倍左右，截至4月底沖高回落。俄羅斯黑海地區運往土耳其地區的運費快速增長超346%，4月末回落至增長了130%。俄羅斯至遠東地區的原油運費仍保持高位，較2月中旬水平上漲了2倍左右。

二、歐盟原油進口缺口如何補齊

1.歐盟將如何調整進口原油來源：增加歐盟內、北美、非洲和中東進口

歐盟距離世界主要產油地區的距離總體居中，同時自身也是較為重要的產油區域，當然不同產區的原油品質有所差異，我們認為美國、非洲和中東地區可以加大對歐盟原油出口，區域內消化的比例也會提升，總體提振全球原油海運運距。當前已看到美國對歐洲西北部地區的原油出口出現增加，3月和4月美國對歐盟地區出口原油同比分別增長79.5%和11.1%，4月當月達到537.9萬噸，盡管由于基數較高導致增速較低，但絕對量達到2021年以來最高水平。

歐盟內部產油國，諸如挪威、英國等國有可能進一步減少區域外出口。目前看來歐盟內部原油運輸需求仍保持穩定，未出現發運量的顯著上升。疊加今年以來我國原油進口增長總體放緩，中東地區原油可以提升對歐盟出口比例。

此外，歐美等經濟體面臨的通脹壓力較為嚴峻，則此前對伊朗、委內瑞拉等國家的原油出口進口有望進一步寬松，增加對歐盟和其他國家的供應。

2.產油區域到歐盟的航行距離總體增長20%以上

我們對世界主要產油國和目的地之間的運距進行梳理，發現歐盟選擇從美灣、中東和非洲等地進口原油后，航行距離和時間較此前從俄羅斯進口原油增加20%以上乃至增長幾倍。其中黑海港口到東歐地區的航行距離最短，除北非、地中海和歐盟區域內出口，其余地區出口增加的航行距離均較大。

同時，俄羅斯對遠東和東南亞地區的原油出口。

三、俄羅斯的原油向哪里出口

我們初步認為俄羅斯的原油在全球政策允許的范圍內，但限制政策的最終實施效果仍具有較大不確定性。初步判斷俄羅斯將加大向遠東、印度等地區出口，也不排除中轉后再運往歐洲。同時，在新的貿易格局下，俄羅斯原油出口仍將以蘇伊士型和阿芙拉型船為主。

1.加大對印度出口

我們觀察到，2022年前4月，俄羅斯對印度的原油出口發運量已經達到29艘次，規模達到328.7萬噸，較2021年同期增長721.7%。俄羅斯到印度Sikka港航線上的運費達到單船450萬美元，較2022年2月之前增2倍以上。

2.加大對遠東地區出口

俄羅斯在遠東地區最大的原油貿易伙伴為中國和韓國。3月和4月，俄羅斯發往中國的原油同比分別增長42.1%和134.6%，4月發往中國的原油達到333萬噸，為2021年以來單月最高水平。而韓國原油進口同比出現小幅下滑，但絕對規模仍保持較高水平。日本和東盟的原油進口量相對較少。2月底以來，俄羅斯遠東和黑海港口發往遠東地區的原油運價也出現了顯著上漲。

3.通過中轉再運往歐盟等地區

通過此前對俄羅斯原油中轉后發運至歐盟的測算，見專題報告《俄羅斯原油從遠東中轉持倉成本增加的經濟性分析》，每桶增加的運輸成本為3.5美元左右。若俄羅斯原油保持較強的貼水幅度，則船舶中轉有一定吸引力。但是，基于美國此前對承運伊朗原油的制裁措施，這種背景下船東對俄羅斯原油的承運需要承擔很大的風險，后續仍需關注政策的限制情況。目前已有部分船舶在直布羅陀、塞浦路斯和馬耳他等國進行中轉再運往歐盟、印度等目的地。

4.俄羅斯典型港口可停泊船舶尺度：以蘇伊士型為主

從俄羅斯典型出口的油輪港口尺度來看，除位于黑海地區的Novorossiyk港外，其他港口均最多�？刻K伊士型油輪（15萬噸級左右），否則船舶的吃水和船舶尺度均不能滿足港口滿載要求。因此，如果未來俄羅斯通過采用VLCC運輸時，面臨船舶不能滿載和正常掛靠等問題、同時運輸距離受限于船舶尺度影響則需繞行好望角，對運輸的經濟性帶來一定影響。這與歐盟地區原油的運輸系統是基本匹配的。

3.通過中轉再運往歐盟等地區

通過此前對俄羅斯原油中轉后發運至歐盟的測算，見專題報告《俄羅斯原油從遠東中轉持倉成本增加的經濟性分析》，每桶增加的運輸成本為3.5美元左右。若俄羅斯原油保持較強的貼水幅度，則船舶中轉有一定吸引力。但是，基于美國此前對承運伊朗原油的制裁措施，這種背景下船東對俄羅斯原油的承運需要承擔很大的風險，后續仍需關注政策的限制情況。目前已有部分船舶在直布羅陀、塞浦路斯和馬耳他等國進行中轉再運往歐盟、印度等目的地。

4.俄羅斯典型港口可停泊船舶尺度：以蘇伊士型為主

從俄羅斯典型出口的油輪港口尺度來看，除位于黑海地區的Novorossiyk港外，其他港口均最多�？刻K伊士型油輪（15萬噸級左右），否則船舶的吃水和船舶尺度均不能滿足港口滿載要求。因此，如果未來俄羅斯通過采用VLCC運輸時，面臨船舶不能滿載和正常掛靠等問題、同時運輸距離受限于船舶尺度影響則需繞行好望角，對運輸的經濟性帶來一定影響。這與歐盟地區原油的運輸系統

是基本匹配的。

四、全球原油油輪船隊供給端變化

1.全球油輪運力規模增長放緩，增速預計在2%以下

截至2022年5月初， 據克拉克森統計，全球共有原油油輪2298艘，共計4.40億載重噸：其中VLCC 859艘，規模2.65億載重噸；蘇伊士型 632艘，規模9893萬載重噸；阿芙拉型1078艘，規模1.19億載重噸。由于手持訂單占船隊規模比例僅為5.9%，2022-2023年間原油油輪的增長速度仍將保持低位，年增速在1.5%-2%之間。

2.原油油輪航速仍有提升空間

當前全球原油油輪平均航速在11.5節左右，阿芙拉型和蘇伊士型油輪的航速相對較高。當運費保持較高水平，船東有意愿將船舶提速至12節乃至更高。若航速提升至12節以上，則可提升運力供給4%左右，對運價的上升會帶來一定的負反饋。

3.油價升高后油輪作為浮艙需求可能增加

依據對全球原油供需平衡表的測算，當前全球原油供給整體偏緊，油價有著一定的升水預期。則部分船舶可能被征用從而用于儲油，儲油船舶會進一步影響船舶的利用率和供需關系。若VLCC運費和租金持續保持在較低水平，則用于儲油的油輪有望再度增加。

4.船舶周轉總體放緩

在全球原油貿易格局調整背景下，船舶的航線預計會發生調整，即船舶在海上受到指派從而更改目的地的情況將更加頻繁。部分船舶也會由于收貨等方面的政策限制而影響船舶周轉。

5.中小船型供應整體偏緊

基于以上我們梳理的俄羅斯典型原油港口的基礎設施，由于長期以來的航線需求較為穩定，因此俄羅斯和歐盟地區港口主要以接卸蘇伊士型和阿芙拉型船舶為主，較難滿足VLCC船舶的接卸。未來俄羅斯原油的出口仍要依托中小型船舶，VLCC對中小型船舶的替代作用相對較弱。則阿芙拉型和蘇伊士型船的運費仍將保持在較高水平，船舶可能仍舊保持較為緊張的供應。

綜上，我們對歐盟禁運俄羅斯原油后油輪運輸市場的需求端和供給端主要影響因素進行剖析。

從需求端來看，歐盟的進口運距總體拉長，俄羅斯改變主要貿易對象伙伴，出口運距變化不大。中國從中東和美國等地進口原油相應減少，對VLCC船型運價帶來一定壓力。綜合來看，全球原油需求從周轉量角度衡量仍將增加。

從供給端來看，近2年油輪船隊規模增速仍將放緩（增速低于2%），考慮運輸制裁風險背景下船舶運輸周轉總體放緩，同時船舶用于儲油的浮艙需求繼續增加，VLCC受限于港口、運河等基礎設施限制，對中小型油輪的替代作用總體有限，原油油輪供給整體偏緊，油輪和港口成為全球原油貿易中的重要資源。

因此，我們認為如果貿易和航運的制裁對俄羅斯原油出口量不構成決定性影響的背景下，供給端相對偏緊，盡管可通過船舶加速航行釋放一定運力但運價仍將大概率保持在較高水平，同時船舶可得性仍將受到較大關注。

若俄羅斯的原油出口受到較大影響，則蘇伊士型、阿芙拉型等運力將投放到其他區域到歐洲的出口，則面臨全球出口原油下滑導致的運價下行。

下圖展示了影響原油航運市場的主要因素，其中灰色因素對運價形成壓力，而其余因素對運價形成支撐。